华创：隐秘的增量或有4万亿 资本市场对其重视程度仍不足

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　　文：华创证券研究所副所长 、首席宏观分析师 张瑜（金麒麟分析师）

　　事项

　　11月13日，财政部、税务总局、住房城乡建设部发布了《关于促进房地产市场平稳健康发展有关税收政策的公告》，税务总局发布了《关于降低土地增值税预征率下限的公告》（下统称《公告》）；11月11日，自然资源部发布《关于运用地方政府专项债券资金收回收购存量闲置土地的通知》（下称《通知》）。

　　主要观点

　　10月12日财政部发布会上，蓝部长将“叠加运用地方政府专项债券、专项资金、税收政策等工具，支持推动房地产市场止跌回稳。”列为一揽子有针对性增量政策举措的第三条（仅次于化债、特别国债注资大行）；副部长廖岷展开介绍了财政部的三方面考虑：第一，允许专项债券用于土地储备。第二，支持收购存量房，优化保障性住房供给。第三，及时优化完善相关税收政策；11月8日，蓝部长在人大常委会新闻发布会上提到“支持房地产市场健康发展的相关税收政策，已按程序报批，近期即将推出”。11月11日~13日，《通知》、《公告》相继发布，财政支持地产政策落地兑现。

　　一、《公告》：显性的增量，契税、土地增值税超预期支持居民、企业

　　《公告》调整了哪些税？可分两部分：一是明确与取消普通住宅和非普通住宅标准相衔接的税收政策（增值税和土地增值税），符合预期，属于“四个取消”、赋予地市政府调控自主权，已由财政部部长助理宋其超在10月17日住建部发布会上阐述（详见《地产转向新特征或已明确》）；二是针对居民和企业的税收政策（契税和土地增值税），超预期，结合有关部委负责人介绍：

　　契税的增量点在哪？针对居民，超预期支持刚性和改善性住房需求：

　　1、购房不超140平米，契税降至1%（无论唯一住房、二套房）；

　　2、购房140平米以上，唯一住房契税减按1.5%，二套房契税按2%；

　　3、不再区别对待北上广深二套房（面积不超过140平米，契税1%；140平米以上，契税2%）。

　　土地增值税的增量点在哪？针对企业（个人销售住房暂免征收土地增值税），超预期缓解房地产企业财务困难（随着地产市场持续调整，部分地产项目增值率降幅较大，土地增值税预征率下限过高，或导致企业持续多缴税、累积资金压力）：将各地区土地增值税预征率下限统一降低0.5个百分点，即东部下限为1.5%，中部和东北下限为1%，西部下限为0.5%。

　　二、《通知》：隐秘的增量，土储专项债支持地方政府，或有4万亿

　　《通知》虽由自然资源部发布，但内容对应廖副部长10月12日介绍的“有利于房地产平稳发展的政策措施”三方面考虑之首，预计土储专项债有望成为4万亿级别的增量政策，资本市场当前对其重视程度仍不足。

　　为何政策量级或有4万亿？提供一个参考视角：疫情以来，一些地方政府由于卖地不畅，让城投托底土地市场，对其形成较大资金占用；我们测算2020~2024年城投超常规拿地占用资金近4万亿，土储专项债或以“类化债”逻辑，大额释放这部分流动性（具体土储专项债是否全部、何种节奏支持城投，尚不清楚，仅从支持地方政府角度，提示一个支持该工具放量的视角）。

　　对于地方政府而言，若明年土储专项债重启发行，当地又有符合中央战略要求或当地民生、实体经济需要的项目，当年或就能形成进入经济循环的增量（仍属地方合理发展权，详见《好饭不怕晚，空间在路上———人大常委会新闻发布会点评》）。《通知》明确“收回收购的土地原则上当年不再供应用于房地产开发”，但“收回收购土地用于民生领域和实体经济项目的，不受上述限制”，城投长期以来作为地方政府项目建设的重要抓手，本身优势就不在房地产开发、而在民生领域和实体经济项目建设，符合《通知》要求。

　　三、对资本市场意味着什么：好饭不怕晚，空间在路上

　　重申明年两会之前，预计财政政策随时仍有增量可能，几乎没有明确证伪的风险，风险偏好上行概率料将显著大于下行，是珍贵的、确定性较高的活跃窗口（详见《好饭不怕晚，空间在路上———人大常委会新闻发布会点评》）。

　　风险提示：财政政策不及预期，市场反应超预期，测算基于一定前提假设存在偏差风险。

　　报告目录

　　报告正文

　　一、《公告》：显性的增量，契税、土地增值税超预期支持居民、企业

　　《公告》调整了哪些税？可分两部分：一是明确与取消普通住宅和非普通住宅标准相衔接的税收政策（增值税和土地增值税），符合预期，属于“四个取消”、赋予地市政府调控自主权，已由财政部部长助理宋其超在10月17日住建部发布会上阐述（详见《地产转向新特征或已明确》）；二是针对居民和企业的税收政策（契税和土地增值税），超预期，结合有关部委负责人介绍：

　　契税增量点在哪？针对居民，超预期支持刚性和改善性住房需求：

　　1、购房不超140平米契税降至1%（无论唯一住房、二套房）；

　　2、购房140平米以上，唯一住房契税减按1.5%、二套房契税按2%；

　　3、不再区别对待北上广深二套房（面积不超过140平米，契税1%；140平米以上，契税2%）。

　　土地增值税增量点在哪？针对企业（个人销售住房暂免征收土地增值税），超预期缓解房地产企业财务困难（随着地产市场持续调整，部分地产项目增值率降幅较大，土地增值税预征率下限过高，或导致企业持续多缴税、累积资金压力）：将各地区土地增值税预征率下限统一降低0.5个百分点，即东部下限为1.5%，中部和东北下限为1%，西部下限为0.5%（注：为保障土地增值税收入及时均衡入库，土地增值税实行预征制度，即税务部门对纳税人在项目竣工结算前转让房地产取得的收入，按一定比例预征土地增值税，待项目全部竣工、办理结算后再进行清算，多退少补；税务总局于2010年发文明确了各地区预征率下限，其中：东部为2%，中部和东北为1.5%，西部为1%）。

　　二、《通知》：隐秘的增量，土储专项债支持地方政府，或有4万亿

　　《通知》虽由自然资源部发布，但内容对应廖副部长10月12日介绍的“有利于房地产平稳发展的政策措施”三方面考虑之首，预计土储专项债有望成为4万亿级别的增量政策，资本市场当前对其重视程度仍不足。

　　为何政策量级或有4万亿？提供一个参考视角：疫情以来，一些地方政府由于卖地不畅，让城投托底土地市场，对其形成较大资金占用；我们测算2020~2024年城投超常规拿地占用资金近4万亿，土储专项债或以“类化债”逻辑，大额释放这部分流动性（具体土储专项债是否全部、何种节奏支持城投，尚不清楚，仅从支持地方政府角度，提示一个支持该工具放量的视角）。

　　对于地方政府而言，若明年土储专项债重启发行，当地又有符合中央战略要求或当地民生、实体经济需要的项目，当年或就能形成进入经济循环的增量（仍属地方合理发展权，详见《好饭不怕晚，空间在路上———人大常委会新闻发布会点评》）。《通知》明确“收回收购的土地原则上当年不再供应用于房地产开发”，但“收回收购土地用于民生领域和实体经济项目的，不受上述限制”，城投长期以来作为地方政府项目建设的重要抓手，本身优势就不在房地产开发、而在民生领域和实体经济项目建设，符合《通知》要求。

　　三、对资本市场意味着什么：好饭不怕晚，空间在路上

　　重申明年两会之前，预计财政政策随时仍有增量可能，几乎没有明确证伪的风险，风险偏好上行概率料将显著大于下行，是珍贵的、确定性较高的活跃窗口（详见《好饭不怕晚，空间在路上———人大常委会新闻发布会点评》）。

　　具体内容详见华创证券研究所11月14日发布的报告《【华创宏观】隐秘的增量——财政支持地产政策点评》。

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　　20230301-两个指标看继续“扩内需”的必要性——2月PMI数据点评

　　20230201-温和的开局——1月PMI数据点评

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　　20230118-疫情三年36个指标回顾：各个环节现状如何？12月经济数据点评

　　20230104-GDP读数或不足以反映需求收缩程度——12月经济数据前瞻

　　20230101-稳增长需要解决一连串问题——12月PMI数据点评

　　【金融】

　　20231229-应对社会预期偏弱，要提振信心——2023年四季度货币政策委员会例会理解

　　20231214-一暖一冷——11月金融数据点评

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　　20231114-政府加杠杆，等于宽货币；私人加杠杆，才是扩信用

　　20231109-稳增长情境下，货币政策更加“以我为主”——11月8日央行行长发言理解

　　20231014-低名义利率，高实际利率下的前景演绎——9月金融数据点评

　　20230915-降准不必然对应银行间流动性宽松——9月15日央行降准点评

　　20230912-三部门看当下经济状态——8月金融数据点评

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　　20230712-社融总量同比或见底，结构仍需观察——6月金融数据点评

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　　20230614-抢在社融回落之前的安慰——5月金融数据和降息点评

　　20230518-一季度信贷，钱都去哪了？

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　　20230220-2022年信贷流向行业图谱

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　　20231231-重启学生贷款，是否会是美国消费的最后一根稻草？——美国风险探测仪系列四

　　20231215-联储转向降息叙事的两个思考——12月FOMC会议点评

　　20231214-通胀回落仍有一些曲折——美国11月CPI数据点评

　　20231211-超预期背后的两个“瑕疵”——美国11月非农数据点评

　　20231129-天量美债基差交易能否平稳落地？——美国风险探测仪系列二&海外周报第29期

　　20231122-美企业债天量到期？明年或无忧——美国风险探测仪系列一

　　20231116-技术性调整的通胀反弹风险消退——美国10月CPI数据点评

　　20231102-Higher解除，Longer开启——11月FOMC会议点评

　　20231027-昙花一现的经济再加速——美国3季度GDP数据点评

　　20231013-通胀“宽度”比通胀“高度”更重要——美国9月CPI数据点评

　　20230921-或不宜过度看重政策利率中枢的上移——9月FOMC会议点评

　　20230903-五个视角看美就业市场持续迈向正常化——美国8月非农数据点评

　　20230812-加息结束的通胀信号再确认——美国7月CPI数据点评

　　20230805-停止加息的三个信号均已显现——美国7月非农数据点评

　　20230727-美债或已进入最优配置区间——7月FOMC会议点评

　　20230713-美国通胀宽度回落！——美国6月CPI数据点评

　　20230616-如何理解“停而未止”的美联储？——6月FOMC会议点评

　　20230614-小心通胀数据的“坑”——美国5月CPI数据点评

　　20230611-美债万亿供给来袭？

　　20230604-就业数据对联储和市场意味着什么？——美国5月非农数据点评

　　20230511-什么样的通胀和就业可让联储降息？——美国4月CPI数据点评

　　20230506-就业韧性强化维持高利率的必要性——美国4月非农数据点评

　　20230505-加息或结束！然后呢？

　　20230429-经济的成色与联储的选择

　　20230426-美国房地产市场有大“雷”吗？

　　20230415-加息结束看什么信号？经济还是通胀？——3月非农数据点评

　　20230324-因子投资与机器学习及业绩归因——海外论文双周报第15期

　　20230323-美联储难题在于利率敏感性不对称——3月FOMC会议点评

　　20230317-美国超额储蓄还能撑多久？——海外双周报第2期

　　20230316-市场预期大幅波动会影响联储加息节奏吗？——2月美国CPI数据点评

　　20230312-时薪增长对通胀的压力仍未缓解——2月非农数据点评

　　20230311-日银新行长可能带来什么政策调整？——3月日央行货币政策会议点评

　　20230302-关于反通胀，历史会告诉我们什么？——海外论文双周报第14期

　　20230227-欧日韩高通胀的动力是什么？——新版海外双周报第1期

　　20230213-美国就业市场真得如此紧张吗？——海外论文双周志第13期

　　20230216-当下跟2022年3季度一样吗？——1月美国CPI数据点评

　　20230204-日本“失落的十年”与居民消费——海外论文双周志第12期

　　20230203-美股“抢跑”转向，警惕后续补跌风险——2月FOMC会议点评

　　20230114-美国通胀：油、房、商已缓，“人”紧是关键——12月美国CPI数据点评

　　20230109-就业强劲+薪资放缓≠软着陆可期——12月非农数据点评

　　20221215-市场预期主要央行加息周期何时见顶？——12月FOMC会议点评

　　20221030-全球能源通胀的新时代——海外论文双周志第11期

　　20221214-让子弹再飞一会儿——11月美国CPI数据点评

　　【政策跟踪系列】

　　20240201-安全是题眼：新版产业指导目录四问四答——政策观察双周报第75期

　　20240116-部委年度会议中的五大方向——政策观察双周报第74期

　　20240104-“十四五”规划中期评估更关注哪些困难和挑战？——政策观察双周报第73期

　　20231218-部委和地方如何落实经济工作会议精神？——政策观察双周报第72期

　　20231205-“十四五”规划中期进展如何？——政策观察双周报第71期

　　20231117-PPP新旧机制的5点比较——政策观察双周报第70期

　　20231102-国务院组织法修订的三个关注点——政策观察双周报第69期

　　20231021-中央机构改革进展如何？——政策观察双周报第68期

　　20231012-以高水平开放推动高质量发展——政策观察双周报第67期

　　20230926-26城地产放松到哪？还有哪些空间？——政策观察双周报第66期

　　20230913-10大行业稳增长方案透露哪些信息？——政策观察双周报第65期

　　20230822-下半年外资政策的三大可能方向——政策观察双周报第64期

　　20230803-超大城市瘦身健体如何理解？如何推进？——政策观察双周报第63期

　　20230726-民营经济政策脉络与新变化——政策观察双周报第62期

　　20230706-如何推进房屋养老金制度？——政策观察双周报第61期

　　20230624-国务院立法计划透漏哪些信号？——政策观察双周报第60期

　　20230607-中国-中西亚合作30年：战略意义、合作历程及重点领域——政策观察双周报第59期

　　20230529-一个主线与三个变化——大兴调查研究之风跟踪系列二

　　20230520-不只是海参崴！一文读懂中俄远东合作——政策观察双周报第58期

　　20230504-政府购买服务的三大变化——政策观察双周报第57期

　　20230425-央、地逾百场调研都关注什么？——大兴调查研究之风跟踪系列一

　　20230413-新设立的国家局会做什么？——从国家能源局看国家数据局

　　20230406-浙江如何建设共同富裕示范区？——政策观察双周报第55期

　　20230326-关注海南自贸港：十件大事落地情况回顾——每周经济观察第12期

　　20230307-历次国务院机构改革怎么改？——每周经济观察第9期

　　20230307-夯实科技、产业自立自强根基——政策观察双周报第53期

　　20230219-什么是千亿斤粮食产能提升行动？——每周经济观察第7期

　　20230217-中央一号文件的10个新提法——政策观察双周报第52期

　　20230207-地方两会的五大看点

　　20230206-2023年海内外有哪些“大事”？——每周经济观察第5期

　　20230204-15个关键词看部委新年工作安排

　　20230131-春节假期哪些政策值得关注？——政策观察双周报第51期

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　　20230115-地方国资委负责人会议：三年对比，三个变化

　　20230103-提振信心”有哪些抓手？——政策观察双周报第49期

　　【年报&半年报系列】

　　20240530-以“价”定“价”——2024年中期策略报告

　　20231212-挣脱——2024年展望

　　20230627-寻找看不见的增长——2023年中期策略报告

　　20221227-移动靶时代：边开枪，边瞄准——宏观2023年度策略报告

　　20220516-有形之手突围，中美风景互换——2022年中期策略报告

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